伴隨著海隆軟件(002195.SZ)連續(xù)數(shù)日的一字漲停，國內(nèi)資本市場新年首個互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購案，受到了市場的熱捧?！吨袊?jīng)營報》記者發(fā)現(xiàn)，牽扯兩家上市公司的此樁并購案，其被并購標(biāo)的半年內(nèi)估值大幅飆升、重組前夜多方的資本騰挪，以及利益各方復(fù)雜的套現(xiàn)關(guān)系，都讓這樁眼花繚亂的“蛇吞象”重組案疑點重重。

估值半年內(nèi)暴增10億

1月15日，海隆軟件、浙富控股(002266.SZ)雙雙發(fā)布公告稱，海隆軟件擬以26.5億元的總價收購互聯(lián)網(wǎng)公司“二三四五”的100%股權(quán)，其對價是以15.06元/股的價格向浙富控股、瑞科投資、瑞度投資3名法人以及龐升東、張淑霞、秦海麗、孫毅等15名自然人發(fā)行1.76萬股股份。

與此同時，海隆軟件擬以同樣的價格向信佳科技、動景科技、秦海麗、李春志4名特定對象非公開發(fā)行股份募集配套資金8.83億元，擬投向精準(zhǔn)營銷平臺項目、移動互聯(lián)網(wǎng)項目、PC端用戶增長項目、垂直搜索項目等。

資料顯示，“二三四五”創(chuàng)立于2005年9月，公司以互聯(lián)網(wǎng)運營和軟件開發(fā)為一體。該公司旗下?lián)碛?345網(wǎng)址導(dǎo)航、2345軟件大全(原多特軟件站)、2345好壓、2345瀏覽器等知名網(wǎng)站和軟件產(chǎn)品，覆蓋互聯(lián)網(wǎng)用戶超過1.2億，是國內(nèi)為數(shù)不多的擁有億萬級用戶平臺的公司。

對于名不見經(jīng)傳的上海本地軟件企業(yè)海隆軟件來說，此次以總估值26.5億元吞下“二三四五”，堪稱資本市場上又一例“蛇吞象”案例。按照收購前的股價估算，海隆軟件的總市值也只有17億元，而海隆軟件2012年末資產(chǎn)總額僅4.86億元、凈資產(chǎn)4.41億元。

海隆軟件表示，通過本次重大資產(chǎn)重組，可以有效加快原有業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級，公司盈利能力也將大幅提升。“二三四五”2013年1至9月實現(xiàn)營業(yè)收入3.32億元、凈利潤6823.84萬元。同時，“二三四五”原股東對2014年到2016年的凈利潤承諾也令人驚嘆，分別不低于1.5億元、2億元和2.5億元。

值得注意的是，去年8月，浙富股份(浙富控股的前身)公告，與控股股東孫毅共同出資7.6億元收購“二三四五”38%股份。其中，該公司將出資不超過6.5億元，在為該投資所設(shè)立的公司瑞信投資中持股85.53%；孫毅出資不低于1.1億元，在瑞信投資中持股14.47%。

此后浙富控股連拉漲停，孫毅也接連套現(xiàn)。而在僅僅時隔5個月后的本次重組方案中，“二三四五”38%股權(quán)的估值提升至了10.26億元。也就是說，短短半年之內(nèi)，“二三四五”公司的估值從17億元左右直接升值至26.5億元，升值高達近10億元。浙富控股相當(dāng)于從中“空手”套得近2億元。

業(yè)內(nèi)人士分析指出，去年曾有傳聞360公司以8000萬美元收購“二三四五”公司，盡管未被證實，但說明對于互聯(lián)網(wǎng)更熟悉的360公司對“二三四五”公司的出價似乎并不高。而此次“二三四五”公司估值如此之高有點離譜，尤其是其半年內(nèi)升值幅度更是讓人驚嘆。

重組前夜“突擊入股”

另一個讓人生疑的地方是，在本次并購發(fā)生前后海隆軟件、浙富控股兩家上市公司實際控制人頻繁進行資本騰挪。

本次重組前，作為海隆軟件的實際控制人包叔平控制的股份總額，系由其自己所持股份、公司另37名自然人股東所持股份及古德投資所持股份構(gòu)成，共計3039.14萬股。本次重組完成后，“二三四五”董事長兼總經(jīng)理龐升東、張淑霞、浙富控股將分別持有海隆軟件4058.06萬股、4481.44萬股和5719.04萬股。此三者單獨持股，均可輕松力壓包叔平所控制的股份。

在本次重組后，包叔平在穩(wěn)固控制權(quán)方面自有打算。首先，通過配套融資，包叔平控制的信佳科技擬以8.13億元認購公司5398.41萬股。如此，其控制的海隆軟件股份超8400萬股，控制地位大大增強。其次，“二三四五”在股權(quán)結(jié)構(gòu)上也做了相應(yīng)安排。去年8月8日，龐升東通過新設(shè)瑞信投資，控制了“二三四五”38%股權(quán)。11月17日，龐升東將瑞信投資的股權(quán)以7.6億元轉(zhuǎn)讓給浙富控股及其實際控制人孫毅。此外，孫毅控制的瑞信投資14.47%股權(quán)將“轉(zhuǎn)化”為967.55萬股海隆軟件。孫承諾，本次交易完成后，將委托包叔平行使上述全部股權(quán)除收益權(quán)和處分權(quán)之外的全部股東權(quán)利。

也就是說，通過先“打散”“二三四五”股東持股，再安排過橋接盤者形成一致行動人的方式，包叔平控制的股份數(shù)量激增至9405.09萬股。而在此過程中，浙富控股與孫毅重組前夜“突擊入股”“二三四五”的目的愈發(fā)明顯。

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盡管如此，全面攤薄后，包叔平持股比例也僅有27.03%，低于30%。對于這種情況，包叔平早有準(zhǔn)備。海隆軟件已于2013年12月20日披露要約收購公告，包叔平將向公司除其一致行動人外的其他全體股東發(fā)出4893萬股的部分要約收購。公司現(xiàn)第一、第三大股東歐姆龍、慧盛創(chuàng)業(yè)已分別與包叔平簽訂意向協(xié)議，分別以持有的全部股份1794.52萬股和部分股份540萬股接受本次要約。

值得注意的是，本次要約收購價格為15.06元/股，較停盤前公司收盤價折價5%，因此其他股東顯然不愿接受本次要約。多數(shù)業(yè)內(nèi)人士認為，其他股東不愿接受要約，從另一方面也顯示出其他股東對于本次并購似乎并不看好。

有業(yè)內(nèi)人士表示，“導(dǎo)航網(wǎng)已經(jīng)過了黃金期，目前逐步走下坡路的趨勢也開始顯露，難怪其他股東不看好此次并購。”

興業(yè)證券則認為，海隆軟件2013年三季報預(yù)計全年凈利潤下滑50%~70%，本次收購對其既解近渴又去遠憂。短期看，“二三四五”盈利能力會大幅增強上市公司現(xiàn)有業(yè)績。長期看，導(dǎo)航網(wǎng)站在國內(nèi)擁有的穩(wěn)定客戶群和被驗證的分成模式，將完全化解海隆軟件目前僅有技術(shù)實力、缺乏銷售渠道的硬傷，為公司近10年積累的成熟產(chǎn)品模塊微成本擴張找到了爆發(fā)支點。

然而，令人生疑的是，作為本次并購的過橋方，浙富控股及其控股股東孫毅顯然是本次并購的最快受益者。當(dāng)初在浙富控股收購“二三四五”公司38%股份后，浙富控股連拉漲停，孫毅也接連套現(xiàn)近兩億元。在海隆軟件并購重組“二三四五”公司完成后，浙富控股預(yù)計將持有海隆軟件約5719萬股股份，占其總股本的16.44%，成為海隆軟件第二大股東。

上述業(yè)內(nèi)人士指出，在本次海隆軟件收購“二三四五”公司過程中，浙富控股于重組前夜突擊布局，并充當(dāng)過渡其收益非?？捎^。與此同時，在短短的半年內(nèi)，被并購的標(biāo)的公司的估值爆炸式暴增，讓并購各方的利益交換暴露無遺。對于上述疑慮，海隆軟件董秘辦人士表示不愿回應(yīng)。

而值得注意的是，在這樁“蛇吞象”并購?fù)瓿珊?，盡管“二三四五”公司原股東對于未來三年的盈利作出承諾，但海隆軟件相關(guān)資產(chǎn)的估值是否已經(jīng)嚴(yán)重透支了其未來的盈利能力仍有待觀察。